Gekommen, um zu bleiben

Die ökonomische Welt ist so komplett verändert worden. Mit Ausnahme der Bank of Japan haben alle Notenbanken in den großen Industrienationen eine radikale Wende in ihrer Geldpolitik vollzogen. Beinahe im Monatstakt erhöhten die Währungshüter ihre Zinsen, um die Inflation in den Griff zu bekommen. Und fürs Erste scheinen sie damit Erfolg zu haben. Der Anstieg der Verbraucherpreise schwächt sich ab: In den USA lag die Rate zuletzt bei 4,0 Prozent gegenüber dem Vorjahr. Die Eurozone ist davon noch ein gutes Stück entfernt, aber die 6-Prozent-Marke ist in Sicht.

Bis die Inflation allerdings wieder auf dem Niveau der EZB-Zielmarke von im Mittel zwei Prozent ist, wird es nach Einschätzung vieler Ökonomen noch länger dauern. So gebe es mehrere Trends, „die künftig eher inflationsverstärkende Wirkung haben könnten“, warnt Bundesbankvorstand Joachim Wuermeling. Vor allem drei Inflationstreiber sieht er dabei im Fokus: Der Klimawandel treibt die Nahrungsmittelpreise in die Höhe. Fossile Energien werden durch regulative Eingriffe wie die CO₂-Abgabe kontinuierlich teurer. Und der Trend zur Deglobalisierung dreht die Effizienzgewinne und Kosteneinsparungen der vergangenen Jahrzehnte zurück. Auch Ulrich Kater, Chefvolkswirt der Deka, ist überzeugt: „Wenn die Entlastungen durch die gesunkenen Energiepreise vorbei sind, wird die Inflation ihr wahres Gesicht zeigen. Denn dann sind es die übrigen Preise, die das Geschehen bestimmen. Diese werden in der sogenannten Kernrate erfasst. Und die wird sich hartnäckig zwischen zwei und drei Prozent halten.“

Die Folge: Die Notenbanker werden auf absehbare Zeit die Zinsen hochhalten müssen, wollen sie weiter erfolgreich die Inflation bekämpfen. Und das wird die Renditeaussichten aller Anlageklassen nachhaltig beeinflussen – von Aktien über Anleihen bis hin zu Immobilien und Rohstoffen. „Die Chancen und Risiken daraus gelten für alle, die das private Vermögen sichern und vermehren möchten“, sagt Deka-Experte Christoph Witzke: „An eine normale Markt- und Wirtschaftslage mit höheren Preisen und Zinsen müssen sich alle Marktteilnehmer vielleicht erst wieder gewöhnen. Jahrelang ging an der Aktie kaum ein Weg vorbei. Jetzt eröffnen Anleihen als Beimischung mehr Möglichkeiten, um ein Portfolio solide zu entwickeln.“  

EZB-Chefin Christine Lagarde zeigt sich jedenfalls entschlossen, den Kampf für stabile Preise fortzusetzen. Sie will die Inflation auf den Zielwert von zwei Prozent drücken. „Je früher, desto besser“, bekräftigte sie in einer Rede Anfang Juni vor dem Wirtschafts- und Währungsausschuss des Europaparlaments. Konsequenterweise hat der EZB-Rat in seiner vorletzten Sitzung vor der Sommerpause Mitte Juni zum achten Mal in Folge die Leitzinsen um einen viertel Prozentpunkt auf 4,0 Prozent erhöht – es wird nicht die letzte Zinserhöhung in diesem Jahr gewesen sein. „Wir denken nicht an eine Pause“, sagte Lagarde auf der anschließenden Pressekonferenz.

Dennoch: Welchen Kurs die EZB ab dem Herbst konkret steuert – darüber sind sich Ökonomen bislang uneinig. „Die höheren Zinsen sind gekommen, um zu bleiben, was nach einer langen Zeit der Negativzinsen auch als Normalisierung zu sehen ist. Denn wir haben die Welt verlassen, in der Zentralbanken mithilfe von Negativzinsen versuchen, eine niedrige Inflationsrate anzuschieben“, ist Markus Demary, Senior Economist für Geldpolitik und Finanzmarktökonomik beim IW, überzeugt. In diesem und dem kommenden Jahr hält der IW-Experte jeweils zwei Zinsschritte für wahrscheinlich: „Die Fed ist etwas weiter. Sie könnte die Spitze des Zinszyklus bereits in diesem Jahr erreichen.“

Unsicherheit wegen Inflation bleibt

Für Deka-Chefvolkswirt Kater ist dagegen der Zinsgipfel bereits in Sicht. „Gegenwärtig sieht es nicht so aus, dass die Geldpolitik mit weiteren Zinsschritten nachschärfen muss. Aber ganz auszuschließen ist dies zugegebenermaßen nicht – zumal alle Notenbanken betonen, dass die Unsicherheit groß ist, ob die Inflation ausreichend eingedämmt wird.“

Gelingt es den Währungshütern, die Preissteigerungen im kommenden Jahr auch bei einer wieder besser laufenden Konjunktur zu kontrollieren, sieht Kater Spielraum für eine stärker neutrale Zinspolitik. „Das würde moderate Zinssenkungen bedeuten“, macht er vor allem Aktionären Hoffnung. Denn ein Stopp bei den Leitzinserhöhungen könnte der derzeit angeschlagenen Konjunktur auf die Beine helfen und für höhere Unternehmensgewinne sorgen. Zinsfans müssten sich dagegen überlegen, wie sie sich das derzeitige Zinsniveau sichern.

Doch die Konjunkturaussichten bleiben bis ins kommende Jahr erst einmal noch mau. Obwohl sich Energiepreise und Gesamtinflation im Sinkflug befinden und Lieferketten wieder funktionieren, rechnet die Industrieländerorganisation OECD für 2023  mit einem globalen Wachstum von 2,7 Prozent und für 2024 mit 2,9 Prozent. Das liegt deutlich unter dem Durchschnittswert der letzten zehn Jahre vor der Corona-Pandemie. In Deutschland wird die Wirtschaft der OECD-Prognose zufolge in diesem Jahr sogar stagnieren. 2024 rechnen die Experten der Organisation mit einem Wachstum von 1,3 Prozent. Die hohe Inflation schmälert hierzulande Einkommen und Ersparnisse, wodurch der private Konsum gedämpft werde. „Die restriktiveren monetären Bedingungen lasten auf den Volkswirtschaften in Europa wie in Amerika“, ordnet der Deka-Chefvolkswirt die Prognose ein. „Straffere Zinsen können dabei zum Bremsklotz werden, müssen es aber nicht“, ergänzt IW-Mann Demary.

Die Zentralbankzinsen sind nur einer von mehreren Faktoren, die das Wirtschaftswachstum bestimmen. Beide Ökonomen sind sich einig: Viel gewichtiger werden die Megatrends Demografie, Dekarbonisierung, Digitalisierung und Deglobalisierung dafür sorgen, dass das globale Wachstum im Vergleich zu früheren Zeiten eher bescheiden ausfallen könnte. „Das sind Trends, die für die Zukunft wichtig sind und Perspektiven eröffnen, die in den nächsten Jahren aber Wachstum und Wohlstand kosten werden. In Deutschland braucht es zudem eine umfassende Renovierung der Standortbedingungen – weniger Bürokratie, eine Reform der Steuer- und Abgabensysteme und einiges mehr“, hebt Kater hervor.

Arbeitsmarkt im Euroraum robust

Für Demarys Hauskollegen Thomas Obst kommen dazu die Folgen exogener Schocks durch die hohen Energiepreise, vor allem in der energieintensiven Produktion. „Die Gefahr einer zunehmenden Abwanderung wichtiger Industrien ist durchaus gegeben. Schlechtere Rahmenbedingungen wie eine hohe steuerliche Belastung, eine drohende Überregulierung durch die Energiewende oder das Thema Demografie und Fachkräftemangel belasten die europäischen Volkswirtschaften in zunehmendem Maße“, stellt er fest. Der Strukturwandel drohe viele Unternehmen zu überfordern.

Dagegen steht ein weiter robuster Arbeitsmarkt im Euroraum. Die Arbeitslosenrate liegt knapp unter sieben Prozent – in Deutschland 5,5 Prozent – und damit auf historisch niedrigem Niveau. „Positive Beschäftigungs- und Verdienstperspektiven stabilisieren somit den privaten Konsum im kommenden Jahr“, sagt Obst.

Rückenwind könnte die Konjunktur zudem durch eine schneller als erwartet eintretende Disinflation, also eine Verlangsamung der Preissteigerungen, und eine Belebung der Investitionstätigkeit bekommen. „Wenn sich die Wirtschaft an höhere Zinsen gewöhnt hat und die Inflation nicht wieder ansteigt, stehen die Aussichten für einen neuen Aufschwung nicht schlecht“, so Kater.

Aus Sicht von Sparerinnen und Sparern ist es jedoch derzeit nicht möglich, mit der Rendite sicherer Kontenanlagen die Inflationsrate dauerhaft auszugleichen. „Interessant werden daher wieder Anleihen, insbesondere von Unternehmen“, sagt Kater. „Wegen der schlechteren Bonität gegenüber Bundesanleihen und aufgrund des anhaltenden Inflationsdrucks bieten diese Papiere einen Risikoaufschlag, den die Anlegerinnen und Anleger vereinnahmen können. Bei der Wahl der Emittenten dürfen sie aber nicht zu risikoreich agieren.“

Vor allem aber Aktien bleiben das Gegenmittel gegen den langfristigen Kaufkraftschwund. „Dividendentitel sind insbesondere in einem Umfeld mittlerer Inflationsraten, wie wir es für die kommenden Jahre prognostizieren, eine Alternative zu Anleihen.“ Wenn es darum geht, Titel zu finden, die sich als widerstandsfähig gegen Inflation erwiesen haben, ist es dabei wenig sinnvoll, auf einzelne Branchen zu blicken. „Mehr sind es einzelne Unternehmen, die mit ausreichender Marktmacht ausgestattet sind, um Kostensteigerungen durch Preiserhöhungen weitergeben zu können“, sagt Kater.

Geopolitische Faktoren werden wichtiger

Neben dem Thema Inflation sieht der Deka-Volkswirt künftig jedoch geopolitische Einflussfaktoren bei der Aktienstrategie immer wichtiger werden. „Anlegerinnen und Anleger sollten mit ihren Aktieninvestments auch die Dynamik funktionierender Schwellenländer mitnehmen“, empfiehlt er. Gerade in den Emerging Markets sind die Veränderungen rasant.

In einem inflationären Umfeld sieht Kater auch für Immobilien tendenziell weiter gute Zeiten. „Die Performance hängt jedoch stark von dem weiteren strategischen Vorgehen der Notenbanken ab“, so der Deka-Chefvolkswirt. „Immobilien können mit Inflation und steigenden Zinsen gut umgehen, weil bei indexierten Mieten die Inflation quasi automatisch in die Performance eingepreist wird.“

„Die Anforderungen an die Anfangsrenditen für Gewerbeimmobilien, auf die wir uns mit den Immobilienfonds der Deka konzentrieren, sind entsprechend gestiegen. Gleichzeitig sind die Transaktionsvolumina stark zurückgegangen, weil die Zinserhöhungen der Notenbanken viele Investorinnen und Investoren verunsichert haben“, sagt Andreas Wellstein, Leiter des Immobilienresearchs bei der Deka. Er rechnet damit, dass dieser Trend voraussichtlich noch bis mindestens Ende des Jahres anhalten wird, und verweist darauf, dass Immobilienfonds, in die per se langfristig investiert werden muss, aufgrund ihrer nachhaltigen Anlagepolitik einen guten Schutz vor solch kurzfristigen Marktverwerfungen bieten. „Die Preise haben daher vor allem in den boomenden Metropolen konsolidiert – ein komfortables Polster aufgrund der Wertsteigerungen in den vergangenen Jahren bleibt indes immer noch“, so Wellstein.

Wenn die negativen Zinseffekte im kommenden Jahr wahrscheinlich wegfallen, sieht er auch mehr Vertrauen und damit mehr Kapital in den Markt zurückkehren. „Gerade die Metropolregionen in den Schwellenländern werden durch den Trend zur Verstädterung weiter wachsen“, prognostiziert Wellstein. „Auch wenn sich das Wachstum der Weltwirtschaft insgesamt etwas abschwächen wird, stellen wir an Standorten wie etwa Singapur keine größeren Miet- und Preisrückgänge fest.“ 

Größte Chance, um die Inflation zu schlagen